特斯拉上半年净利跌四成，马斯克救场失灵，三大支柱两伤一死
先看一组扎心的数据。2025年上半年，特斯拉营收418.3亿美元，同比下滑10.6%。其中整车销售收入更是大跌17.9%。净利润只有16.1亿美元，同比下降42.9%。整车销量72.1万辆，同比减少13.2%。
这组数字背后，是特斯拉基本盘的全面失守。 2025年5月，马斯克正式从“政府效率部”离职。外界期待他回归能扭转局面，但事实证明，回归并未改变颓势。除了财报难看，还有四个坏消息接连传来，让投资者和拥趸们心里发凉。
第一个坏消息来自FSD业务。这项被寄予厚望、用来证明“特斯拉是科技公司”并撑起万亿市值的业务，上半年确认收入4.28亿美元，同比下降11.2%。原本指望它讲故事，结果故事还没讲好，收入先缩水了。 第二个坏消息关乎现金奶牛。
直接计入净利润的“碳排放配额”交易，曾是特斯拉的提款机。2024年，这笔收入贡献了净利润的38.6%。但到了2025年第二季度，这项收入从去年同期的8.9亿美元降至4.4亿美元，且大概率会继续下滑直至归零。
行将就木的“卖碳翁”生意，对二季度净利润的贡献竟然高达64.2%。 第三个坏消息是新车跳票。原定6月25日发布的Model 2/Q，至今杳无音信。这款被视为“销量救星”的低配车型，迟迟不见踪影，让市场焦虑感倍增。
第四个坏消息涉及核心零部件。“划时代”的4680电池，原计划2021年量产，全球规划产能达60亿颗。但后续实测显示，其能量密度反而低于2170电池，快充性能也不理想。加上负极产气、工艺良率等问题，到2024年产量仅1亿颗。
技术光环褪去，现实骨感依旧。 好在，马斯克还为拥趸们准备了一份“精神食粮”。2025年6月22日，特斯拉Robotaxi在德州指定区域启动内测。参与测试的10辆Model Y搭载了FSD 13系统。紧接着在6月27日，一辆无人驾驶的Model Y行驶27公里，将自己“交付”给了客户。
不过截至8月24日，还没有第二例成功案例。 人形机器人Optimus也在推进中。计划2025年底试产，2026年预计生产5万到10万台，2027年预计50万台，2028年预计100万台。这些宏大愿景固然诱人，但能否落地，还得打个问号。
看看Cybertruck的前车之鉴吧。美国是皮卡天堂，Cybertruck全球预订量曾超200万。但实际交付一直低迷：2023年交付4至5万辆，2024年交付3.9万辆，2025年上半年仅交付1.07万辆。
大饼画得再圆，也得看能不能吃到嘴里。 咱们来拆解一下特斯拉的困境。首先看销量。整车销售是特斯拉的基本盘，占营收、利润、现金流的大头，但近年表现疲软。2023年交付181万辆，同比增长37.7%。2024年交付179万辆，同比下降1.1%。
其中第一季度和第二季度销量分别下降8.5%和4.8%。进入2025年，第一季度交付33.7万辆，同比下降13%；第二季度交付38.4万辆，同比下降13.5%。上半年总交付72.1万辆，其中Model 3/Y交付69.8万辆，占比高达96.8%。
其他车型合计仅交付2.3万辆。 销量下滑的核心原因，在于产品迭代不及时，导致消费者审美疲劳。两款主力车型，Model 3发布于2016年，Model Y发布于2019年，直到2025年都没有实打实的升级换代。
特斯拉倒是从中国车企那里学了些“花招”，比如改外观、微调尾标和灯组，堆电池、提升部分车型容量至78.4千瓦时，加长车身、Model Y拉长179毫米，以及舒适性升级、新增氛围灯和电动座椅调节。 但这些只是皮毛。
受制于“先天因素”，特斯拉难以像中国车企那样提供冰箱、彩电、大沙发。这种差异，在注重实用性和舒适性的当下，显得尤为尴尬。 再看技术路线的选择。特斯拉押注高镍电池。由于碳酸锂价格跳水，动力电池采购成本大幅下降。
用加大电池容量来提升续航里程，成为众多车企的竞争法宝。在中国，磷酸铁锂电池大行其道，引发了国际镍价波动。特斯拉从LG订购高镍三元锂电池，替代了原本的宁德时代磷酸铁锂电池。换装后的Model 3/Y续航里程确实显著提高。
但高镍电池的热失控风险较大。能否满足即将于2026年7月实施的《电动汽车动力蓄电池安全要求》，存在很大不确定性。这是一步险棋，也是无奈之举。 还有一个容易被忽视的问题，是三流的400V电气架构。别说像“云辇”、“易四方”这样的创新技术，单看电气架构，特斯拉还不如中国二流车企。
如果电压从400V提升到800V，在电池不变的情况下，功率可以翻倍；或者维持功率不变，电流减半，热损耗能下降75%。充电功率同样受限，特斯拉V3超级充电桩峰值功率仅为250千瓦。一流车企已经在搞兆瓦闪充，二流车企也已进化到800V架构。
特斯拉并非不知道800V的好处，而是在高端车型上进行测试，步子迈得太慢。 最让人期待的“销量救星”Model 2/Q，目前仍遥遥无期。早在2020年，特斯拉就开始规划低价车型。2022年宣布推出比Model 3/Y定位更低的车，尺寸缩小15%。
如果是SUV叫Model Q，轿车叫Model 2，在中国售价约15万元。上市日期一推再推，最终定在2025年6月25日，如今已无声无息。 没人不知道，唯一能救销量的就是这款车。小米“零帧起手”，三年拿出SU 7，特斯拉的设计制造能力难道不如小米？
Model 2/Q的逻辑是降低门槛走量。如果在2023年上市，或许还能收割一批“特粉”。但到了2025年，中国市场上15万元的新能源车一抓一大把，如元plus510旗舰版、银河E5 530星舰版、小鹏MONA M03、秦L DM-i、银河L7、宋Pro DM-i。
这些车尺寸普遍达到B+级别，续航动辄超过500公里。 Model 2/Q错过了最佳时间窗口。对特斯拉来说，生产并不难，难的是只卖15万元还能不亏本。 来看看单车毛利。汽车是规模经济的典范。2021年，特斯拉交付量是2017年的9倍。
尽管单车价格不到2017年的一半，毛利润率却攀升到26.5%。但从2022年开始，单车价格降幅持续高于成本降幅，毛利润率一路下滑，先后跌破18%和15%关口。2025年第一季度，单车毛利润3.8万美元，利润率11.3%。
第二季度回升到4.1万美元，利润率14.1%。上半年整车销售收入287.1亿美元，成本250.3亿美元，毛利润36.8亿美元，毛利润率12.8%。 实际情况比账面更糟。特斯拉将FSD买断用户的款项分为两部分：50%计入当期营收，剩余50%列为“递延收入”。
订阅用户按月付费，不涉及递延。从“递延收入”确认营收的规则很奇特：不按时间，而按功能解锁。每解锁一项新功能，就确认一部分营收。这本质上是一种众筹模式。2025年上半年，“整车销售”收入中包含了4.28亿美元的FSD收入。
若剔除这部分，2020年和2021年，特斯拉单车毛利润分别为1.2万美元和1.3万美元。2023年降至7100美元，2024年降至5400美元，2025年上半年进一步降至4500美元，约合3.3万元人民币，已低于许多中国车企，毛利润率仅为11.3%。
FSD的“钱途”被高估得离谱。先看递延收入这个蓄水池。如果给特斯拉拥趸分层，看重销量的早已离去，重视盈利能力的正在犹豫。只有那些对销量、利润不敏感，坚信“特斯拉未来靠智驾赚钱”的人，才是核心层。FSD收到的款项先计入“递延收入”，属于流动负债，类似于房地产公司的“合同负债”。
房地产公司靠卖房回笼资金，FSD业务的要义则是增加“递延收入”。新车主和老车主的订阅是“蓄水”，从递延收入中确认营收是“抽水”。假如老车主续订比例高，续订收入足以抵消营收确认，那么新车主的贡献全是净流入，水位会迅速升高。
但实际情况是，2024年交付近180万辆，年末递延收入仅比年初高6300万美元，相当于整车销售收入的0.087%。这个比例有多小？小米169元的“车规级磁吸纸巾盒”相当于车价的0.085%。 FSD赚不回研发费用。
2018年交付24.5万辆，2019年从递延收入中确认2.2亿美元，平均每辆车贡献900美元。2019年交付36.8万辆，2020年确认2.83亿美元，每辆车贡献770美元。2020年交付45万辆，2021年确认3.1亿美元，每辆车贡献690美元。
2021年交付93.6万辆，2022年确认4.72亿美元，相当于当年研发费用的12%。2022年交付131万辆，2023年确认4.69亿美元，相当于研发费用的15.3%。2024年确认8.72亿美元，比2023年增加了4亿美元。
这期间，特斯拉多次降价：2024年4月北美买断价从1.2万美元降至8000美元，6月订阅价从199美元/月降至99美元/月，9月买断价降至4500美元。大幅降价效果显著，2025年上半年新增订阅对递延收入的贡献达5.79亿美元，但在确认4.28亿美元FSD营收后，递延收入仅增加1.5亿美元。
订阅收入出现井喷，2024年收入3.2亿美元，占FSD收入的26.6%，粗略估算带来250万月新增订阅。2025年第二季度，确认FSD收入1.7亿美元，仅相当于研发费用15.6亿美元的10.7%。特斯拉未公布FSD投入占研发费用的比例，坊间估算约为30%。
在全球销量高达180万辆的情况下，FSD依然赚不回研发费用。 买断用户的增长也不乐观。FSD订阅费用到账后，50%计入本期营收，剩余50%计入递延收入。基于新增用户数和买断价，特斯拉对未来12个月的可确认收入进行了展望。
对比2023年第四季度、2024年第四季度和2025年第二季度的数据：2023年销量181万辆，年末预测2024年确认9.26亿美元，实际确认8.72亿美元。2024年销量降至179万辆，年末预测2025年确认8.4亿美元。
2025年上半年已确认4.28亿美元，预计下半年确认4.12亿美元。2022年和2023年买断用户产生的递延收入尚未确认完毕，2024年又新增了一批用户。站在2024年末展望2025年，可确认收入理应高于2023年对2024年的预测。
但实际情况是，2025年的预期8.4亿美元，显著低于2024年的9.3亿美元。 “卖碳翁”的好日子到头了。美国联邦政府及各州推出“零排放车辆信用积分”制度，特斯拉是最大受益者。自2015年以来，通过出售积分累计获得110亿美元。
2020年，特斯拉首次扭亏为盈，净利润8.6亿美元，而出售碳排放配额收入达15.8亿美元，相当于净利润的183%，名副其实的“卖碳翁”。2021年至2023年，特斯拉盈利能力爆棚，“卖碳”收入虽微涨，但占净利润比例一路降至2023年的12%。
2024年，净利润同比下降51.7%，卖碳收入占比升至38.6%。2025年上半年，净利润16.1亿美元，同比下降42.9%，卖碳收入10.34亿美元，相当于净利润的64.2%。2025年7月1日，特朗普签署《大而美法案》，推翻了前任民主党政府几乎所有的鼓励新能源政策，特斯拉成为最大受害者。
购买电动车最高7500美元的联邦税收抵免政策被取消；ZEV积分强制效力减弱，车企购买意愿骤降，2025年第二季度卖碳收入4.39亿美元，同比下降50.7%；与新能源相关的光伏、储能、动力电池业务均遭沉重打击。
基本盘疲软，FSD连研发费都赚不回，卖碳收入或将归零，撑起万亿估值的三大支柱“两伤一死”，马斯克也无能为力。